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PC市場歷經去年猛烈的修正後，今年出貨量雖仍將下滑然降幅將有明顯收斂；資料中心隨著新平台上市，中系雲端服務業者在疫情封控與監管放開後，拉貨動能隨之回升；Tower半導體合併案將於23Q1完成，均有助於英特爾今年營運止穩回升。短期營運谷底落在22Q4，為反映其營運回溫，宜給予近五年本益比歷史區間(5-26x)中間偏上的18倍評價，目標價38美元。
相較競爭對手AMD已於去(2022)年11月如期發布代號Genoa的AMD EPYC 9000系列處理器，本(1)月11日，英特爾方才正式推出遞延多時代號Sapphire Rapids的第四代Xeon伺服器處理器，並攜手輝達(Nvidia) H100 GPU導入後者新推出的DGX H100系統，同時表示全新的Xeon處理器已導入Alphabet旗下谷歌以及亞馬遜旗下的AWS運行的雲端系統中，據市調機構DIGITIMES預測北美雲端四巨頭今(2023)年出貨量可望有高個位數的成長，隨著新品上市拉貨動能帶動23Q1資料中心部門營收開始回溫。
22Q4將是這波景氣下行谷底
1月26日即將揭曉的22Q4財報，根據英特爾先前給出的展望，營收介於140億至150億美元。考量市調機構IDC本週最新發布去(2022)年第四季PC出貨量6,720萬台低於原先預期，年減28.1%，推估英特爾22Q4營收可能僅免強達到財測低標140億美元，客戶運算業務部門營收可能再度轉為衰退降至70億美元的低點，加計年底提列庫存跌價損失，單季獲利下探8億美元；資料中心與人工智慧部門的營收由於新平台上市前的拉貨放緩，進一步退守至40億美元大關，獲利情況由於出貨量續減且持續先進製程產品研發費用增加，本季由盈轉虧；網路和邊緣運算可能下滑至20億美元，獲利同樣轉虧。
整體來看，單季營收140億美元，毛利率40%，每股EPS -0.3元，2022全年營收630億美元，年減21%，每股EPS 1.83美元，年減63%。由於PC於22Q2就開始步入庫存調整階段，22Q4有機會成為英特爾在本次下行週期的谷底。
表一：2022年第4季營運表現
US$ mn | 22Q4E | 22Q3 | QoQ | 21Q4 | YoY |
營收 | 14,050 | 15,338 | -8.4% | 20,528 | -31.6% |
毛利 | 5,030 | 6,535 | -23% | 11,009 | -54.3% |
營業利益 | -1,290 | 6,710 | -119.2% | 4,989 | -125.9% |
稅前淨利 | -1,090 | -175 | 522.9% | 5,194 | -121% |
稅後淨利 | -990 | -188 | 426.6% | 4,623 | -121.4% |
每股盈餘(US$) | -0.3 | 0.25 | -220% | 1.14 | -126.3% |
毛利率(%) | 35.8% | 42.6% | 53.6% | ||
營業利益率(%) | -9.2% | -1.1% | 24.3% | ||
稅後淨利率(%) | -7.0% | 6.6% | 22.5% |
資料中心新品上市，引領23Q1營運回溫
放眼2023年，我們認為上半年受惠於新一代伺服器處理器上市將有一波換機潮，尤其中系資料中心客戶，隨疫情封控放寬以及政府當局對網路產業監管鬆綁後，復甦力道可期，將能推升23Q1資料中心部門營收回升至52-55億美元，伴隨產品放量，營業利率預期回升至20%以上，恢復獲利；至於客戶運算部門，我們認為隨美國目前總體經濟軟著陸的可能性提高，應有助於全球PC市場今年出貨量持穩，傳統淡季營收表現將能持穩在70億美元左右。最後網路及邊緣運算部門隨著全球5G持續佈建，回溫至21億美元；晶圓代工部門今年Q1應能完成Tower的併購案，單季應能貢獻3.5億美元營收。綜上來看，3Q1英特爾單季營收預計為156.8億美元，毛利率回升至43.2%，單季EPS 0.18美元。
表二：2023年第1季營運表現
US$ mn | 23Q1E | 22Q4E | QoQ | 22Q1 | YoY |
營收 | 15,682 | 14,050 | 11.6% | 18,353 | -14.6% |
毛利 | 6,774 | 5,030 | 34.7% | 9,244 | -26.7% |
營業利益 | 807 | -1,290 | 162.6% | 4,341 | -81.4% |
稅前淨利 | 1,041 | -1,090 | 195.5% | 9,661 | -89.2% |
稅後淨利 | 767 | -990 | 177.5% | 8,113 | -90.5% |
每股盈餘(US$) | 0.18 | -0.3 | 160% | 1.99 | -91% |
毛利率(%) | 43.2% | 35.8% | 50.4% | ||
營業利益率(%) | 5.1% | -9.2% | 23.7% | ||
稅後淨利率(%) | 4.9% | -7.0% | 44.2% |
2023逆勢成長，評價落底回升
2023年全年營運，隨著Tower半導體合併案將於23Q1完成，預計將能帶入15.5億美元的全年營收貢獻，晶圓代工部門有機會於今年度由虧轉盈；主力的PC產品，相較於2022年全年出貨量驟降超過20%，IDC預估2023年全年出貨量雖仍下滑，不過幅度收斂至低個位數，仍為優於疫情前之表現；資料中心業務隨著新平台上市以及中系美系雲端客戶持續投入基礎設施建置，將為2023年營運最主要之動能；搭配台積電於22Q4的法說會上預估今年全球半導體產業產值微幅下滑4%，考量英特爾去年Q2-Q4持續去化庫存、基期較低，又在本季的財報會議上應會宣布進一步降低今年資本支出與新的削減支出計畫，綜上我們認為今年營收有機會逆勢微幅成長3%來到650億美元，毛利率回升至44.3%，每股盈餘2.12元，年增15.8%，因此給予近五年本益比區間中上緣18倍，目標價38元。
表三：2023年全年營運表現預估
US$ mn | 23Q1E | 22Q4E | QoQ | 22Q1 | YoY |
營收 | 15,682 | 14,050 | 11.6% | 18,353 | -14.6% |
毛利 | 6,774 | 5,030 | 34.7% | 9,244 | -26.7% |
營業利益 | 807 | -1,290 | 162.6% | 4,341 | -81.4% |
稅前淨利 | 1,041 | -1,090 | 195.5% | 9,661 | -89.2% |
稅後淨利 | 767 | -990 | 177.5% | 8,113 | -90.5% |
每股盈餘(US$) | 0.18 | -0.3 | 160% | 1.99 | -91% |
毛利率(%) | 43.2% | 35.8% | 50.4% | ||
營業利益率(%) | 5.1% | -9.2% | 23.7% | ||
稅後淨利率(%) | 4.9% | -7.0% | 44.2% |
附件：簡易損益表
US$ mn | 21Q1 | 21Q2 | 21Q3 | 21Q4 | 22Q1 | 22Q2 | 22Q3 | 22Q4E | 23Q1E | 2021 | 2022E | 2023E |
營收 | 19,673 | 19,631 | 19,192 | 20,528 | 18,353 | 15,321 | 15,338 | 14,050 | 15,682 | 79,024 | 63,062 | 64,953 |
營業毛利 | 10,854 | 11,206 | 10,746 | 11,009 | 9,244 | 5,587 | 6,535 | 5,030 | 6,774 | 43,815 | 26,396 | 28,774 |
營業費用 | 7,160 | 5,660 | 5,519 | 6,020 | 4,903 | 6,287 | 6,710 | 6,320 | 5,967 | 24,359 | 24,220 | 21,230 |
營業利益 | 3,694 | 5,546 | 5,227 | 4,989 | 4,341 | -700 | -175 | -1,290 | 807 | 19,456 | 2,176 | 7,544 |
業外損益 | 212 | 199 | 1,631 | 205 | 5,320 | -209 | -13 | 200 | 234 | 2,247 | 5,298 | 2,485 |
稅前淨利 | 3,906 | 5,745 | 6,858 | 5,194 | 9,661 | -909 | -188 | -1,090 | 1,041 | 21,703 | 7,474 | 10,029 |
稅後淨利 | 3,361 | 5,061 | 6,823 | 4,623 | 8,113 | -454 | 1,019 | -990 | 767 | 19,868 | 7,688 | 8,925 |
每股盈餘(US$) | 0.83 | 1.25 | 1.68 | 1.14 | 1.99 | -0.11 | 0.25 | -0.3 | 0.18 | 4.89 | 1.83 | 2.12 |
毛利率(%) | 55.2% | 57.1% | 56.0% | 53.6% | 50.4% | 36.5% | 42.6% | 35.8% | 43.2% | 55.4% | 41.9% | 44.3% |
營業利益率(%) | 18.8% | 28.3% | 27.2% | 24.3% | 23.7% | -4.6% | -1.1% | -9.2% | 5.1% | 24.6% | 3.5% | 11.6% |
稅後淨利率(%) | 17.1% | 25.8% | 35.6% | 22.5% | 44.2% | -3.0% | 6.6% | -7.0% | 4.9% | 25.1% | 12.2% | 13.7% |
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